Erhebliche Risiken für Derivateinhaber durch die Reform der Referenzzinssätze

Nach den Vorwürfen wegen der Manipulation der Libor-Zinssätze und der inhärenten Interessenkonflikte der Banken bei der Festlegung von Referenzzinssätzen haben die Finanzmarktregulierer und die privatwirtschaftlich organisierten Institute der Kreditwirtschaft begonnen, nach Alternativen für die derzeit am häufigsten genutzten Referenzzinssätze Libor, Euribor und Eonia zu suchen. In diesem Zusammenhang trat auch am 01. Januar 2018 in der EU die EU-Benchmarkverordnung in Kraft, die einen Regulierungsrahmen für die Festlegung von Referenzzinssätzen vorgibt (Regulation (EU) 2016/1011 of the European Parliament and the Council).

Darin ist u.a. festgelegt, dass Indexanbieter (dazu gehören auch die Referenzzinssätze Libor, Euribor und Eonia) bis zum 01. Januar 2020 eine Zulassung für das Anbieten ihrer Indizes erlangt haben müssen. Einige Indexanbieter wie das EMMI (Euro Money Markets Institute), die derzeit den Euribor und den Eonia festlegen, nutzen momentan noch die Übergangsvorschriften. Da die Bemühungen zu den notwendigen Reformen nicht die ursprünglich erwarteten Fortschritte machen, ist zu befürchten, dass es spätestens ab 2020 zu erheblichen Anpassungen im Derivatemarkt kommen wird. So hat die EMMI bereits am 06. Juni 2018 bekannt gegeben, dass sie ab 03. Dezember 2018 den Euribor nur noch in fünf der bisher acht Laufzeitbänder festlegt. Obwohl die in Derivateverträgen häufig referenzierten Laufzeiten von 3, 6 oder 12 Monaten noch weiter bereitgestellt werden, ist zu befürchten, dass in den nächsten Monaten auch für diese wesentliche Anpassungen anstehen.

Wegen den mit der Festsetzung der Referenzzinssätze verbundenen Haftungsrisiken kann es sein, dass damit betraute Banken-Panels auch schon vor einer eventuellen Einstellung des Euribor oder Libor verwaisen und damit die festgelegten Referenzzinssätze weniger repräsentativ werden. So ist zum Beispiel die Zahl der Banken, die im Euribor Panel teilnehmen, bereits von 44 in 2012 auf heute 20 gefallen.

Aktuell laufen Bestrebungen, die o.g. Referenzzinssätze auf eine neue Basis zu stellen. Als eine der meistversprechenden Alternativen wird die Umstellung auf kurzfristige Zinssätze für besicherte Geld- oder Wertpapierleihen gesehen.

Die heute in Zinsswaps üblicherweise referenzierten 6-Monats- oder 3-Monats-Euribor Zinssätze spiegeln die Konditionen für eine unbesicherte Kreditvergabe unter Banken für die entsprechenden Zeiträume wider. Wie der Ausfall von Lehman Brothers zeigte, gehen die Banken dabei Kreditrisiken ein, für die in den Zins eine Risikoprämie einkalkuliert wird. Bei den kurzfristigen Zinssätzen für besicherte Geld- oder Wertpapierleihen kann wegen der viel kürzeren Kreditlaufzeit und der vollständigen Besicherung des Ausfallrisikos mit erstklassischen Wertpapieren dagegen das Kreditrisiko fast vernachlässigt werden.

Die potentiell als Ersatz für diese Zinssätze im Raum stehenden neuen Referenzzinssätze werden daher mit hoher Wahrscheinlichkeit deutlich unter den aktuellen Werten liegen. Inwieweit diese Diskrepanz durch einen für alle Parteien gerechten Korrekturfaktor ausgeglichen werden kann ist fraglich, da die Unterschiede zwischen den Zinssätzen historisch nicht konstant waren.

Niedrigere Referenzzinssätze können sich insbesondere für Marktteilnehmer, die in langfristigen Zinsswaps als Festzinszahler gebunden sind, negativ auswirken, da ihr Festzinssatz möglichweise unverändert bleibt, die Gegenpartei jedoch nach Umstellung der Referenzzinssätze bis zum Laufzeitende einen Vorteil erlangen kann. Besonders bei langfristigen Zinsswaps kann dies für Festzinszahler erhebliche Kostennachteile und Marktwerteinbußen bei vorzeitiger Auflösung bedeuten. Ebenso kann die Geeignetheit von Zinsswaps zur Absicherung von Zinsänderungsrisiken in sogenannten Bewertungseinheiten in Frage stehen. Dies ist besonders dann der Fall, wenn die kurzfristigen Darlehenszinsen einen Floor von Null Prozent aufweisen.

Interessant ist in diesem Zusammenhang, dass unseres Erachtens die Europäische Zentralbank oder die europäischen Staaten aufgrund der anhaltenden Staatsschuldenkrise ein eigenes Interesse daran haben, die Referenzzinssätze zukünftig möglichst niedrig festzulegen. Einerseits werden dadurch die zukünftigen neu festgelegten Swapsätze (ein Referenzwert für die Renditen von Staatsanleihen) ebenso reduziert, andererseits haben gerade die hoch verschuldeten Staaten einen vergleichsweise hohen Anteil ihrer Staatsanleihen an kurzfristige Zinssätze gekoppelt (bei Italien betrifft dies ca. 149 Mrd. EUR). Auch werden die Banken ihre Ressourcen zunächst zur Sicherung ihrer eigenen Interessen einsetzen, bevor sie ihre Kunden beraten. Derivatekunden sollten daher bereits heute ihre Risikoposition kritisch prüfen und sich dabei bankenunabhängig beraten lassen.

Gern unterstützen wir Sie bei einer unabhängigen Analyse Ihrer Derivate- und Kreditportfolien und beraten Sie bei der Reduzierung von Risiken, die sich aus dem geänderten regulatorischen Umfeld ergeben können.

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